Unternehmenswertorientierung im Mittelstand (PDF)

traditionellen gewinnorientierten Kennzahlen (wie z.B. der Return on Investment) einige Vorteile auf. Bspw. wird das Risiko bei der Gewinnerzielung berücksichtigt und es werden zahlungsorientierte Grössen verwendet. Wertorientierte Kennzahlen lassen sich in zwei Gruppen unterteilen. Einerseits in relative Kennzahlen, bei denen eine Rentabilität ausgewiesen wird, andererseits in absolute Kennzahlen, die einen Wertbeitrag ausweisen. Nach einer Studie der DAX-100-Unternehmen für das Jahr 2000 sind die Wertbeitragsgrössen am weitesten verbreitet. Bei diesen Zielgrössen ergibt sich eine Unternehmenswertsteigerung in einer Periode nur, wenn das erzielte Ergebnis bzw. die Erfolgsgrösse die Kapitalkosten sämtlicher Eigen- und Fremdkapitalgeber übersteigt. Die Kapitalkosten ergeben sich als Produkt aus dem Kapitaleinsatz und dem Kapitalkostensatz. Somit lassen sich drei Bestandteile bzw. Werttreiber erkennen, die in fast allen wertorientierten Kennzahlen zu finden sind (Formel (4)).

Wertbeitrag = Erfolgsgrösse – Kapitaleinsatz Kapitalkostensatz

Von den Wertbeitragsgrössen wird der EVA in den DAX-100-Unternehmen besonders häufig angewendet. Diese wertorientierte Kennzahl ist für die Anwendung im Mittelstandscontrolling besonders geeignet, wie im Folgenden erläutert wird. Da mittelständische Unternehmen nur eingeschränkt Ressourcen zur Verfügung haben, ist es vorteilhaft, wenn zur Ermittlung einer wertorientierten Kennzahl nur wenig zusätzliche Informationen generiert werden müssen. Der EVA basiert im Wesentlichen auf den Daten des externen Rechnungswesens und erfordert somit nur geringfügig zusätzliches Datenmaterial. Aufgrund dieser einfachen Möglichkeit der Ermittlung und einer guten Kommunizierbarkeit bietet sich die Kennzahl für die Anwendung im Mittelstand an. Daher wird im Folgenden, repräsentativ für eine wertorientierte Kennzahl im Mittelstand, der EVA detaillierter betrachtet.

Economic Value Added (EVA):

Die wertorientierte Kennzahl EVA ist eine periodische, operative Wertbeitragsgrösse. Durch den Abzug der Eigen- und Fremdkapitalkosten vom betrieblichen Periodenergebnis wird ein Residualgewinn als absolute Grösse errechnet. Dementsprechend sollen nur die Investitionen durchgeführt werden, die ihre gesamten Kapitalkosten decken und somit einen positiven Beitrag zum Unternehmenswert leisten. Um den Unternehmenswert zu steigern, ist zudem eine Steigerung des EVA im Vergleich zur Vorperiode erforderlich. Zur Ermittlung der Kennzahl sind die Berechnungselemente Net Operating Assets (NOA), Net Operating Profit after Taxes (NOPAT) und WACC erforderlich.
Die NOA sind eine Vermögensgrösse (Kapitaleinsatz). Sie beinhalten das gesamte im Unternehmen investierte, betriebliche Vermögen. Das nicht betriebliche Vermögen bleibt unberücksichtigt, da es nicht dem normalen Geschäftsverlauf zugeordnet wird. Der NOPAT stellt eine betriebliche Gewinngrösse bzw. Erfolgsgrösse vor Fremdkapitalkosten und nach Abzug von Steuern dar. Die Steuern sind an eine vollständige Eigenfinanzierung anzupassen. Diese Anpassung ist notwendig, da durch Zinszahlungen auf das Fremdkapital die Gewinngrösse gemindert und somit die Steuerlast geschmälert wird. Dieser Steuervorteil, das Tax Shield, wird bei der Berechnung des EVA über den WACC berücksichtigt. Die Korrektur um die Fremdkapitalkosten wird durchgeführt, da diese bei der Berechnung des EVA durch Subtraktion des WACC vom NOPAT abgezogen werden. Ein doppelter Abzug wird somit vermieden. Der Kapitalkostensatz in Form des WACC entspricht der Summe der gewichteten Gesamtkapitalkosten. Die Mindestrenditeforderungen der Eigen- und Fremdkapitalgeber werden in einem Gesamtkapitalkostensatz abgebildet. Die Renditeforderungen der einzelnen Kapitalgeber werden anhand ihrer Kapitalanteile am Gesamtvermögen gewichtet, wobei das jeweilige Vermögen zu Marktwerten angegeben wird. Der Marktwert des Fremdkapitals entspricht dem bilanziellen Wert. Der Marktwert des Eigenkapitals kann im Mittelstand meist nur grob geschätzt werden, da häufig keine Börsennotierung besteht. Zur Ermittlung des Fremdkapitalkostensatzes wird für den Mittelstand eine Approximation vorgeschlagen. Es kann der Zinsaufwand der Periode durch den Bestand des zinstragenden Fremdkapitals zu Periodenbeginn oder durch den Jahresdurchschnitt dividiert werden. Zur Berücksichtigung der steuerlichen Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen wird das bereits erwähnte Tax Shield in Form des Terms verwendet, wobei dem Ertragssteuersatz entspricht. Der Eigenkapitalkostensatz verkörpert die von den Kapitalgebern erwartete Mindestrendite für das überlassene Eigenkapital. Er wird üblicherweise anhand des aus der Kapitalmarkttheorie stammenden Capital Asset Pricing Model (CAPM) ermittelt. Aufgrund der meist nicht vorliegenden Börsennotierung im Mittelstand ergeben sich auch in diesem Fall Schwierigkeiten bei der Ermittlung. So sind bspw. Schätzungen auf Basis vergleichbarer, börsennotierter Unternehmen erforderlich. Die Berechnung des WACC wird in der nachstehenden Formel veranschaulicht: ...
Der EVA einer Periode kann über zwei Formeln ermittelt werden. Über die „capital charge-Formel“ (6) kann der EVA als Differenz aus der Gewinngrösse und den Kapitalkosten berechnet werden. Alternativ ist eine Ermittlung über die „value spread-Formel“ (7) als Produkt aus dem eingesetzten Kapital und der Überrendite möglich. Die Überrendite ergibt sich als Differenz aus der Vermögensrendite und den Kapitalkosten in Form des WACC. ...
Im Rahmen des Shareholder Value-Netzwerkes von Rappaport kann der Shareholder Value über verschiedene Ansatzpunkte beeinflusst werden. Dieselben Möglichkeiten bieten sich ebenfalls im Rahmen des EVA-Konzeptes. Operative Entscheidungen spiegeln sich im NOPAT wider, Investitionsentscheidungen wirken auf die NOA und Finanzierungsentscheidungen beeinflussen den WACC. Somit werden die drei Möglichkeiten in der EVA-Kennzahl vereint, wie Formel (6) zu entnehmen ist. Zur Herleitung der einzelnen Berechnungselemente des EVA wird das externe Rechnungswesen herangezogen. Diese Daten sind nicht frei von Verzerrungen durch bilanzpolitische Massnahmen. Sie entsprechen der Sichtweise der Gläubiger und bilden die Lage des Unternehmens vorsichtig und vergangenheitsorientiert ab. Im Hinblick auf den EVA, als wertorientierte Kennzahl, ergibt sich das Problem, dass die Datenbasis nur einen begrenzten Eindruck über den Unternehmenswert vermitteln kann. Für den EVA werden realistische, die tatsächlichen Verhältnisse exakt abbildende Daten benötigt. Aus diesem Grund wird eine betriebswirtschaftliche Sichtweise herangezogen, die die Lage des Unternehmens eher risikofreudig darstellt. Um zu dieser Sichtweise zu gelangen, sind zahlreiche Anpassungen bzw. Konversionen notwendig. Nach Hostettler lassen sich die „Operating“, „Funding“, „Shareholder“ und „Tax Conversions“ unterscheiden. Im Rahmen der „Operating Conversions“ werden die Daten um nicht betriebsnotwendige Komponenten bereinigt, um das betriebliche Ergebnis und das zu dessen Erzielung eingesetzte Vermögen zu ermitteln. Ziel der „Funding Conversions“ ist es, alle Finanzierungsformen zu erfassen. Dazu gehören nicht nur die in der Bilanz ausgewiesenen Finanzierungsformen, sondern ebenfalls versteckte Finanzierungsformen wie z.B. Leasinggeschäfte. Zentrales Element der „Shareholder Conversions“ ist die Ermittlung der „Equity Equivalents“. Nach Hostettler sollen die hier stattfindenden Anpassungen zum besseren Verständnis „durch die Brille des risikofreudigen Eigentümers und nicht des vorsichtigen und zurückhaltenden Gläubigers gesehen werden“. Es sollen alle Vermögensgegenstände erfasst werden, die aufgrund von Ansatzverboten oder Ansatzwahlrechten nicht bilanziert werden, jedoch aus betriebswirtschaftlicher Sicht Nutzenpotentiale beinhalten, wie z.B. F&,E-Aufwendungen. Im Rahmen der „Tax Conversions“ wird, wie bereits erwähnt, der Steueraufwand des Unternehmens in den Aufwand eines fiktiv vollständig eigenfinanzierten Unternehmens umgerechnet. Zudem sind die Auswirkungen der durchgeführten Anpassungen auf die Steuern zu berücksichtigen